[连云港股吧]原创芒果超媒:背靠大树年赚12亿难撑千亿市值，还需乘风破浪

编者按：企业从未像今天这样被关注，也从未像今天这样成为社会的中流砥柱。而当下，商业模式从未如此错综复杂，也从未如此孕育生机。
新业务、新经济、新模式令人眼花缭乱，但万变不离其宗。一家优秀的企业，必然是价值充盈的。她不仅要有一定的规模当量和盈利能力，还必须有着积极的价值观，能够改善人的生产生活环境，能够促进社会文明进步，能够扎根过去和现在，指向我们共同憧憬的未来。
记录、探寻、发现，我们的每一次表扬和批评，都为抵达那个最具价值的核心。
为此，今日股市以专业的财务分析，对国内大型企业做一次全面的审视，亦将以独特的媒体视角，挖掘企业的核心价值。
今日股市将以每周两篇的频率，独家发布企业报告，并以此系列报告建立企业数据库，汇聚成今日股市中国价值公司100系列，筛选出有独特价值的企业。
本文为“中国价值公司100”系列报道第四十三篇。

出品丨今日股市
【价值评析】
现象级综艺有望带来流量收入双增。《乘风破浪的姐姐》火爆出圈，节目开播当天，芒果超媒站上了千亿市值。首期节目品牌赞助即达到13家，超过同期相似节目。截至目前，《乘风破浪的姐姐》总播放量达到17.8亿次。
优质内容输入打通流量变现。2019年芒果TV月均活跃用户数为1.11亿人，居长视频类第四位，但月活跃用户数环比增速基本高于“爱优腾”三家。
截至2019年末，芒果TV付费会员数达到1837万，同比增长70.88%；年内会员收入16.9亿元，同比增长102%。公司年内获得广告收入33.5亿元，同比增长39%。
享有湖南广电版权红利，内容成本优势显著。芒果TV以4.51亿、4.96亿、5.46亿的价格获得湖南卫视2018-2020年独家版权，近年内容成本占总营收比例约40%。互联网视频业务盈利能力较此前明显改善，2019年毛利贡献占比达到39%。
手持IPTV/OTT全牌照，优先布局大屏生态。至2019年末，芒果TV的IPTV业务覆盖31个省级行政区域，覆盖用户达1.48亿。运营商业务在年内实现收入12.75亿，同比增长33.31%。
应收账款暴增，现金流状况不佳。2019年芒果超媒应收账款达29.97亿，同比去年增加124%。2017-2019年，芒果超媒经营活动产生的现金流量净额分别为1.65亿、-3.77亿和2.93亿。
上市两年分红近2亿，一年扶贫投入超4000万。芒果超媒上市第一年未进行分红，2019年公司派发现金股利1.78亿，占当期净利润的15.38%。2019年，公司扶贫投入总额达4323.55万元，慈善捐助总额为88.26万元。
综合各项指标，芒果超媒整体价值评分为3颗星。

谁能料到一个30+姐姐团点燃了整个夏天。6月12日开播至今，《乘风破浪的姐姐》在芒果TV总播放量已达到17.8亿次，豆瓣评分8.2分，第1期至第4期每期播放量均在2.5亿左右。伊能静、宁静、张雨绮等话题艺人长居热搜榜。
这也是芒果超媒乘风破浪的夏天。节目开播当天，芒果超媒站上千亿市值，此后一路追高，盘中股价最高达67.58元，创上市以来峰值。
截至7月8日收盘，芒果超媒报收63.91元，总市值1137.84亿。
“背靠大树好乘凉”是芒果TV异军突起的真实写照。作为长视频网站中唯一一家盈利平台，芒果超媒长期依赖于湖南广电的输血，然而路还得自己走。在从独播到独创的转变中，芒果TV能否继续乘风破浪？
互联网视频营收占比超4成，去年月活用户数1.11亿
芒果超媒的前身为快乐购(300413)，同属于湖南广电旗下，主做电视购物。2018年，湖南广电打包旗下5家子公司快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视、芒果娱乐，借壳快乐购(300413)登陆a股，并更名“芒果超媒”。
湖南广播电视台为公司实际控制人。截至目前，湖南广电仍通过100%控股芒果传媒有限公司，持有芒果超媒64.2%股份。
经过此次整合，芒果超媒的业务线也由媒体零售延伸至视频平台、影视综艺内容制作、艺人经纪、音乐版权、游戏发行等全产业链生态。
2018年7月12日，更名后的芒果超媒上市，开盘涨6.25%，当日报收于25.39元 前复权 。此后一年，芒果超媒的股价一直不温不火，直至2019年10月后走出上升趋势。
尤其是今年以来，芒果超媒的股价一路攀升，由年初的35元涨至60元左右，半年涨幅超70%。

与此同时，芒果超媒在2019年录得正式上市以来的最好成绩，实现营业收入125亿元，同比增长29.4%；实现归母净利润11.56亿元，同比增长33.6%。
事实上，芒果超媒也是唯一一家盈利的长视频公司。2017年，芒果超媒首次扭亏为盈，当年实现净利润7.15亿。而长视频界的三巨头“爱优腾”仍在亏损。
2019年全年，爱奇艺实现营收290亿，净亏损103亿，近三年已累计亏损230.75亿。腾讯也在今年头一次披露视频业务的亏损情况，称已减少至30亿以下。优酷所在的阿里巴巴数字媒体与娱乐业务多年来持续亏损，2019财年亏损达到158亿。
芒果超媒靠什么实现盈利？

芒果超媒旗下可分为互联网视频业务、运营商业务、新媒体互动娱乐内容制作、媒体零售等多个业务板块。其中，互联网视频业务以芒果TV为主体，也是芒果超媒的核心收入
2019年互联网视频业务为芒果超媒带来50.44亿收入，同比增加56.46%，上年同期增速曾高达86.05%。其在总营收中的占比也由2017年的20.95%上升至40.35%。
芒果TV诞生于2014年，彼时爱奇艺、优酷、腾讯视频已各踞一方。但背靠湖南广电这棵大树，芒果TV以综艺咖的身份杀出重围，短短几年时间跻身长视频市场第二梯队。
芒果TV刚成立，湖南卫视即宣布原创节目内容不再对外分销互联网版权，仅在旗下平台芒果TV上播出。在这之前，爱奇艺曾靠着《爸爸去哪儿》的独家网络版权赚得盆满钵满。
此后，包括《花儿与少年》《变形计》《爸爸去哪儿》《我是歌手》等一系列重磅综艺，以及《快乐大本营》《天天向上》等湖南卫视的经典栏目均在芒果TV独播，这在短时间内为芒果TV带来巨大流量。
2015年1月，《我是歌手》第三季独播直接将芒果TV客户端推上了Store免费排行榜首位；总决赛时芒果TV访问量达到8800万，移动APP日活跃用户1009万，首次破千万。
截至2018年末，芒果TV视频用户日均活跃数为3588万，同比增长25%。这期间，芒果TV平台再次上线《明星大侦探》《妻子的浪漫旅行》《中餐厅》《向往的生活》等爆款综艺。
2019年，芒果TV全年上线综艺节目33档。源源不断的优质内容输入让芒果TV流量持续高涨。

易观千帆数据显示，2019年1月至12月，主要长视频平台中，爱奇艺月活跃用户数稳居第一位，全年月均活跃用户数达到5.72亿人。芒果TV的月活水平居于第四位，仅次于优酷视频，2019年月均活跃用户数为1.11亿人。
但从环比增速来看，芒果TV月活跃用户数环比增速几乎均高于“爱优腾”三家。其中，2019年1月月活用户增速最快，达8.3%，同期爱奇艺、腾讯、优酷月活环比增速为3.8%、1.1%、1.3%。
流量涌入则为变现提供更多可能。与爱优腾类似，芒果TV的变现主要通过广告收入和会员收入。
广告业务方面，芒果TV依托播放内容，提供互联网展示广告、节目冠名、植入广告、IP+KOL带货等全域广告营销体系。2019年,芒果TV广告品牌投放489个，同比增长50.93%；获得广告收入33.5亿元，同比增长39%。
截至2019年末，芒果TV付费会员数达到1837万，同比增长70.88%，上年同期增速为138%，会员人数连续两年飙涨。公司年内会员收入16.9亿元，同比增长102%。
然而，这一数字与“爱优腾”相比仍有相当大的差距。2019年末，爱奇艺的订阅会员规模已达到1.07亿，腾讯视频的付费会员规模人数也在年底突破1亿。
据国盛证券测算，截至2019年末，芒果TV会员业务动态ARPPU 平均每付费用户收入 值约9.7元/月，爱奇艺ARPPU值则为12.7元/月。此外，腾讯视频及爱奇艺的付费渗透率均为19.3%左右，而芒果TV仅为13.7%。不论付费率、ARPPU值，芒果TV均有进一步提升的空间。
依靠版权分销扭亏为盈，内容成本占比约40%
在芒果超媒的营收体系中，除了来自C端的流量变现，还包括依托芒果TV的全产业链生态。其中占大头的是新媒体互动娱乐内容制作业务，2017-2019年在总营收中占比均超过3成。
新媒体互动娱乐内容制作业务整合了内容制作及运营、艺人经纪、音乐版权、游戏及IP内容互动营销等众多板块。
这之中，内容制作与运营板块充当芒果TV的造血机制，向平台提供自制综艺和自制影视剧来吸引观众为内容付费。同时，芒果超媒对外出售自制内容版权。
早期，芒果TV仅是湖南卫视的节目“搬运工”，以低价获取湖南卫视节目的独播权，或是移植湖南卫视成熟IP予以自制，并向市场分销部分节目版权获得收入。这极大降低了芒果TV的内容成本投入，并能轻而易举获得额外收益。

芒果超媒的资产重组报告中曾披露了多起相关交易。2017年，芒果TV的主运营方——快乐阳光的内容运营业务前两大客户分别为腾讯和爱奇艺。
快乐阳光向腾讯出售《浪花一朵朵》《中餐厅》等多个自制综艺，获得收入2.73亿，版权
报告显示，2017年内容运营业务为快乐阳光贡献了近70%的毛利，互联网视频业务却仍亏损1982万。
从成本项来看，快乐阳光互联网视频业务的内容成本和分销内容版权结转成本共计12.35亿，约占当期营收的36.5%。
同时期，爱奇艺在2017年的内容成本达到126亿，占营收比重为72.5%。
二者在内容成本投入上的差距也成了芒果TV早早实现盈利的关键。不止是爱奇艺，为了购买版权而付出高昂成本一直是长视频网站盈利的掣肘。面对稀缺的优质内容版权，议价权并不掌握在爱奇艺等手中。
2018年以来，芒果TV谋求从独播向独创转型，目前，公司自有内容制作人员超过1500人，拥有16个综艺制作团队和15个自有+外部影视工作室，也推出了《妻子的浪漫旅行》《妈妈是超人》《婆婆和妈妈》等独家自制综艺，包括燃爆夏天的《乘风破浪的姐姐》。
此前，快乐阳光曾与湖南台签署《电视节目信息网络传播权采购协议》，湖南台将其制作并在湖南卫视于2018年至2020年期间播出的独家电视节目的网络版权分别以4.51亿元、4.961亿元、5.4571亿元的价格出售给快乐阳光。而对于湖南台2020年12月31日之后制作并播出的独家电视节目，快乐阳光在同等条件下享有优先购买权。
由于芒果超媒在重组后的年报中并未单独披露芒果TV内容成本信息，单从互联网视频业务成本和版权及制作成本两项来看，2018-2019年，这两项成本支出合计约占当期总营收的41%和48%。
而爱奇艺2018-2019年内容成本分别达到211亿和222亿，占营收比重为84.44%和76.57%。
就目前而言，芒果TV在内容成本上仍具有绝对优势。但随着自制内容比重加大，若不再享受湖南卫视的版权红利，其成本优势能否持续还有待考究。

从毛利结构来看，互联网视频业务的盈利能力较此前明显改善，2019年毛利贡献占比达到39%。由于部分优质版权仅在平态度播不再对外出售，新媒体互娱内容制作的毛利率下降13.05%，毛利占比降至25%。
值得一提的是，运营商业务是芒果TV区别于其他视频平台的特色板块。5G时代，客厅大屏成为厂商争抢的又一风口，IPTV/OTT 交互式网络电视/互联网电视 则是大屏生态的重要终端载体。
芒果TV手持IPTV和OTT全牌照，可为运营商提供综合内容服务和增值应用服务，并向终端客户提供定制的内容服务。芒果TV从中按用户付费与运营商进行基础服务和增值服务分成。
2019年5月，芒果TV引入中国移动成为公司第二大股东，随后又与中国移动旗下咪咕文化签订协议，在基础电信业务、优质版权内容、5G+超高清、家庭产品等多个方面开启战略合作。一旦这一市场打开，芒果TV也将开辟新的增长点。
至2019年末，芒果TV的IPTV业务覆盖广东、福建、浙江等31个省级行政区域，覆盖用户达1.48亿。运营商业务在年内实现收入12.75亿，同比增长33.31%，在总营收中占比为10.2%。
爆款IP红利有待兑现，去年应收账款暴增124%
截至7月9日，《乘风破浪的姐姐》在芒果TV累计播放量达17.8亿次。节目火爆出圈，已然被视为芒果TV的“拉新神器”，有望带动会员及广告收入的爆发性增长。
据统计，《浪姐》首期节目中提到的品牌赞助达到13家，超过同期相似节目《青春有你》第二季和《创造营2020》，后两者首期赞助品牌数分别为5个和11个。开源证券在研报中表示，《浪姐》的赞助广告收入乐观情况下可达到5.46亿。
6月26日，《浪姐》联手抖音开启直播带货，但首秀成绩不及预期，销售额仅为371.9万元。爆款综艺IP+直播带货的转化能力未能得到验证。
事实上，《乘风破浪的姐姐》浪潮还未褪去，已有人离场了。7月1日以来，芒果超媒连续阴跌近一周，股价一度跌至57元附近。“千亿市值只是昙花一现”的质疑频出。
极度依赖湖南广电的输血成了对芒果超媒未来dl成长能力的最大质疑。除此外，在自制综艺的垂直领域，芒果TV占据了优势地位，但腾讯视频和爱奇艺也在紧追猛赶。《明日之子》《青春有你》《创造营》《奇葩说》等一系列超级爆款综艺的诞生也证明了这一点。
2019年，腾讯视频自制综艺数量达到40部，芒果系45部，二者不相上下。艺恩数据显示，2019年观看度TOP10独播网综中，腾讯视频占据了前两位，芒果TV仅在第三位。
自制剧方面，相比爱腾两家，芒果TV的竞争力较弱，少有爆款。腾讯视频有代表作《陈情令》，爱奇艺则有《隐秘的角落》等现象级爆款剧。
此外，尽管芒果超媒连续三年利润快速增长，其现金流状况却不佳。2017-2019年，芒果超媒经营活动产生的现金流量净额分别为1.65亿、-3.77亿和2.93亿。
另一方面，芒果超媒的应收账款规模逐年递增。2019年公司应收账款达29.97亿，同比去年增加124%。
今年一季度，芒果超媒实现营收27.3亿，同比增长9.7%；实现归母净利润4.8亿，同比增长14.8%。
社会责任方面，今日股市注意到，芒果超媒上市第一年未进行分红，2019年公司派发现金股利1.78亿，占当期净利润的15.38%。
据芒果超媒社会责任报告显示，公司近年来通过公益节目、公益广告、电商+直播等形式助力精准扶贫，2019年扶贫投入总额为4323.55万元，慈善捐助总额为88.26万元。